4月份住户存款减少7996亿元 让人好奇居民存款都去哪了？

那么，居民存款去哪儿了呢？交行金融研究中心高级研究员陈冀指出，住户存款大降7996亿元，与非银行业金融机构存款增加8571亿元是股市上行阶段的存款迁移现象（即居民存款转移到了股市）。非金融企业存款增加1.17万亿元则由大量企业获信贷资金后转化而来。

面对强烈的新冠肺炎疫情冲击，人们在短期记忆的作用下，往往会将疫情当做影响经济的全部因素，而忽视在此之前的经济趋势。随着5月下旬即将召开“两会”，中国经济社会活动基本全面恢复。展望下半年，疫情对经济短期的“超调”影响将全面回归国内外基本面，判断宏观走势切不可脱离趋势谈疫情影响。

 

下半年回归并加剧2019年出现的国内需求不足态势

 

在全面复工复产后，疫情将和之前的宏观趋势融合，放大或者延缓已有的宏观经济趋势。这种融合是未来经济走势最为重要的决定因素，就像新冠肺炎并没有直接导致死亡，更多是引发了患者本身具有的基础性疾病导致死亡。

 

要理解疫情是放大还是延缓已有的宏观经济趋势，一方面是了解疫情影响经济的路径，另一方面是考察原有的宏观经济趋势。如果这二者方向相同，就会叠加放大。

 

先来看疫情影响的机制。此次疫情冲击与传统的经济冲击有着本质区别，不是单纯的总供给冲击、总需求冲击或者二者的简单组合，而是供给冲击进一步引发内生性总需求冲击。

 

社交隔离意味着部分行业大面积关停，打个比方是50%的行业损失100%的产量。这与100%的行业都损失50%的产量有本质区别。一部分产业的关闭意味着这些部门的价格无限上涨，导致经济总体价格上涨，人们会用未来便宜的消费代替现在昂贵的消费，导致现在消费下降。同时，消费者会在部门间进行替代，转而购买其他还在生产的商品。如果商品之间可替代性强，部门关闭会导致其他部门购买上升，总的购买量可能并不会下降。但如果商品之间可替代性不强，人们不会用未关闭部门代替关闭部门，就导致了总需求下降。

 

笔者计算我国制造品和服务之间在替代性在1左右。这意味着在服务消费下降后，并不会产生大量的制造品消费来代替服务品，这就导致了社会总需求下滑。价格走势印证了这一点。3月份CPI环比全面为负，同时，核心CPI相比2019年全面下滑。直接体现总需求相对总供给下行，拉低价格水平。因此，此次疫情影响经济的路径是最初供给侧下行带来更大的需求侧下行。

 

在明确疫情传导路径后，再看看2019年经济我国经济主要的变化。一方面，2019年外需对经济起到了非常大的作用。2018年外需对经济增长贡献率是-7.4%，2019年为11%，提高了18个百分点。但是，2019年相比2018年经济增速出现了较大下滑。这两点意味着2019年国内需求不足，导致经济增速过快下滑。在国内需求中，消费增速下滑最为突出。2019年消费对经济增长贡献率为57.8%，而2018年贡献率为65.9%。

 

综合新冠疫情影响机制和2019年经济新趋势，两者最终都指向国内需求下行，二者合并意味着下半年经济将回归2019年趋势，国内需求压力会进一步显现。

 

下半年面临从应急防疫体制回归常态化疫情防控

 

随着疫情平稳，从4月初开始，逐渐从应急甚至战时体制转向常态化防疫。这种转变并不是简单将防控放松了，防控政策收回了。一方面，无论是应急还是常态化，防疫都是一系列的政策组合，起主要作用的是政府。这改变了政府与市场的界限。另一方面，推动防疫体制从应急转向常态化的也是政府。在这个过程中，政府也需要调整和适应新的行为。

 

政策体制变化会改变企业运行的外部条件，改变企业面临的激励，影响公众的消费行为等，对经济产生重大影响。从好的方面来看，常态化防疫极大降低了企业和公众活动的各种影子价格，例如方便出行降低了出行成本等，相应提高需求。同时，常态化防疫下，各种行业的市场化恢复程度会上升，例如餐饮堂食等会更加容易，这就解决了疫情冲击的供给侧下降问题，供给会创造需求，带动经济恢复。此外，各种资源会从应急防疫中逐渐回归，企业资源配置价格和效率都会提升。

 

但是，下半年要特别关注，两种防疫体制之间转换带来的政策不稳定性和不确定性，各地政策转换的持续时间，常态化防疫的政策组合模式等等。最近吉林省舒兰市疫情有所反复，常态化防疫又回到战时体制就体现了这一问题。以聚集性疫情为标准，两种防疫体制会不断切换，这就会带来一定的不确定性。

 

下半年乃至明年需要等待国际经济回归常态

 

疫情是全人类共同的敌人。目前全球已经累计超过410万人感染，波及200多个国家和地区。此次疫情在国际层面有两大特点要特别注意。

 

第一，疫情严重冲击了世界最主要的经济体。疫情确诊人数最多的恰好是世界前几大经济体，美国、西班牙、意大利、法国、德国、英国和我国，如果包含日本，占据了世界GDP的60%，制造业65%的产值和41%的出口。主要经济体受到影响会导致世界供给和需求全面收缩。

 

第二，疫情暴露了全球价值链模式的弱点。一方面，一国出问题会传染整个生产链条。另一方面，供给厂商的专业化和“实时生产”模式导致价值链脆弱。出于效率的考虑，一家零部件制造商会同时为多家下游企业供货，这就导致一家零部件企业出问题极易在多产业链扩散。同时，“实时生产”模式下，企业库存减少，承受冲击时间短。

 

下半年，乃至明年，需要等待世界需求和全球价值链稳定，在此之前中国经济很难真正企稳。下半年要特别关注新兴市场国家风险。伴随着资金外流和大宗商品价格承压导致的资金短缺，新兴市场国家财政状况堪忧。例如，阿根廷已经要求进行国际债务重组，沙特明确表示财政压力较大，印度最新PMI下滑到5，经济接近崩盘式下行。非洲和南亚有可能成为了下一波疫情暴发的薄弱地区，世界疫情还需要时间控制的情况下，全球经济在今年下半年会受到更大的压力。

 

宏观经济走势与政策

 

由于下半年经济回归2019年以来的国内和世界经济基本面，国内和国际需求不足，经济面临着巨大的下行压力。最为可控的因素是积极推动应急防疫体制回归常态化防控。判断宏观走势和政策重点需要从上述方向出发。

 

在2019年消费增速下滑导致了经济下行速度加快趋势下，加之疫情带来失业风险使得人们更加谨慎，储蓄倾向上升，“报复性”消费不成立。同时，内外需疲弱导致下半年制造业及其投资面临巨大压力。所以，在政策优先级上，兜底型支持政策为主导，主动刺激需求政策为辅助，要针对劳动密集型产业加大扶持力度，保证就业。

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